FLBHD富佳木业

在大马上市的台资公司有十多家。这些公司大多都管理良好，也是负债或贷款不多的净现金公司。因管理良好，股价表现自然就不错，长期持有都给股东不错的回报, 例如UCHITEC, FPI, WELLCAL, YSPSAH, CHINWEL等等。

富佳木业(主板工业产品及服务组)也是一家台资公司，成立于90年代的沙巴州。当时的成立是响应政府发展木材下游业务的倡议。公司直至2011年才在大马证券交易所主板上市，当时每股发售价为RM0.60。公司的主要业务为生产及销售胶合板、单层板和叠层木材。公司的产品以出口为主。目前公司除了生产合板和单板，也有一个小型的生物能源发电厂。该发电厂利用公司制造过程中所产生的副产品来生产能源。生产的能源大多是供给自家的工厂使用。

至上市以来，公司的基本面都维持得相当不错：

• 八年平均毛利率(gross profit margin)为25% (21%-31%之间)，净利率则为11% (6.7%-17.6%之间)。
• 八年平均股本回酬(ROE)为13%。
• 截至31/3/2019，公司没有任何贷款，持有的现金达RM46.5million或等于每股RM0.44的现金。
• 每股资产为RM1.77，八年来每股资产年复合成长率为6.5%。
• 股息相当可观，八年来平均每年每股RM0.08的股息。

图表1：富佳木业年度营业额分布及净盈利

除了2017年外，公司营业额自上市以来都稳健的成长(复合年均增长率为7.5%)。上图中可看出美国市场对公司越来越重要。出口至美国的营业额在2011年占了48%。到了2018年这个比例已达76%。Ihlo Sales & Import Co.是公司在美国的主要客户，也是公司的单一最大客户。这些出口至美国的产品大多数是用在休旅车行业的。下面的图表是美国的休旅车发货量(数据可从https://www.rvia.org/获得)。可以看到公司出口至美国的营业额的增加和美国休旅车销售的增长相当吻合。

图表2：历年美国休旅车发货量

另外公司的产品也出口至韩国、香港、日本、台湾、英国等国家。韩国和台湾的销量已逐年下跌，但泰国的销量慢慢增加着，抵消了部分的下跌。泰国市场在2018年贡献了4%的营业额，不知接下来会有怎么样的增幅。

营业额的增长相当不错，但公司的净盈利就不那么稳定了。影响公司盈利的主要因素包括原料成本和产品的售价。

公司的主要原料为原木(log)，但公司没有伐木的特许经营权，所以只能买入原木来生产产品。而2017年营业额下跌正是因为树桐供应短缺所致(雨季造成伐木活动减少)。公司只好从其它地区包括中国进口原木，而这也造成生产成本大增进而导致盈利大跌。

虽然新的沙巴州政府在2018年五月禁止原木的出口，但供应还是不足。这导致原木价钱还在高处徘徊，所以公司原料短缺的问题在2018年也还没有解决。公司需要额外多花165万令吉从外国进口一些原料。而2018年的盈利之所以能强力反弹，主要原因是胶合板的售价比起2017年上升很多。胶合板2018的平均售价为659美元(2017为499美元）。

在最新的季报里，我们可以看到公司对今年接下来的展望并不乐观，因为公司产品需求下跌导致售价下跌，但生产成本并没有下降。因需求下降，公司已减少生产数量和缩短员工的工作时间。公司接下来的业绩看来真的并不乐观。

图表3：2019 vs 2018年美国休旅车发货量

从美国的休旅车数据看来，销售从年头开始就已下跌，至今的总出货量已跌了22%。这和公司在2019第一季的季所说的需求下跌相当吻合。早前市场已预测2019美国休旅车的销售会有所下降，但到了2020的销售将会回升，而且销售量还会创历史新高。目前美国有超过九百万家庭拥有辆休旅车。美国人喜欢旅行，相比住酒店，用休旅车旅行能节省高达60%的旅费(资料取自：https://www.thewanderingrv.com/rv-industry-statistics-trends-facts/)。所以休旅车在美国的需求在未来还是乐观的。

以目前所得到的资料来看，富佳木业短期内业绩并不乐观，所以目前也许不是进场的好时机。什么时候可以买入？也许需等待美国休旅车市场的复苏，所以追踪美国休旅车的销量将能够提供比较可靠的线索。

KM
30/6/19

再谈FAVCO辉高 春天来了？

辉高FAVCO(主板工业产品及服务组)是自己谈论的第一家公司，不知不觉距今已三年。在高峰时期，辉高的股价曾经在2014升至RM3.99。自那后油价就开始崩跌，而惨烈的油气领域的寒冬时期也降临。这期间很多油气股的业绩与股价都惨不忍睹，股价跌超过九成的不在少数。辉高的业务和油气领域息息相关，自然也受到影响。股价曾一度下跌超过40%。

如预期般，公司的营业额和净利在2016和2017确实是下跌了不少，但公司的表现还是可圈可点的。在订单减少的情况下，公司的净赚幅还能维持在12%（比生意兴旺时还高），这证明了管理层的远见和控制成本的能力。另外，公司的股息也没减少很多。能有这样的业绩，很大程度是因为公司多元化了收入来源，其中包括售后服务、出租吊机等业务。

最近，公司在3/7/18完成了收购4家新公司，在季报里这些新的业务被归类为智能自动化组合(Intelligent Automation Group)。新公司提供设计、工程、校准、认证、安装、调试及自动化处理，大多数业务也和油气业有关。在2018下半年，这新组合一共贡献了7千3百万的营业额和2千1百万的税前盈利。这大约相等于公司2018整年总营业额的13.6%和税前盈利的22.3%。换算整年的话，这新组合能提供大约4千2百万(2千1百万令吉 x 2)的税前盈利。假设税收是24%，新业务的净利一年大约是3千2百万，等于每股RM0.145的净利，是2018盈利的一半！这对公司来说确实是很大的贡献。

但如果看回收购文告，这4家公司在2016的总净盈利只有1千5百万令吉而已。在收购后盈利就呈翻倍式成长，不排除有一次性的收入。如果是的话，以上的预测就高估了新业务的盈利。

另外，如果在2017至2019这三年里，新组合的总盈利达到6千2百6十万令吉的话，辉高是还要支付额外的5千2百4十万令吉给卖方。以目前的情况看来，要达到这盈利是很有可能的。以公司目前的财务状况看来，这额外的5千2百4十万令吉对公司没什么的影响。

影响油气领域的因素很多，比如页岩油的产量、油盟的减产、电动车的发展等，但目前已有逐渐复苏的迹象。不少油气股的股价也已翻倍上涨，看来大家都对油气领域的复苏十分乐观。辉高的股价在这期间也回升了不少。公司的未执行订单自2018的第二个季度也开始慢慢增加。据2018末的季报，公司的未执行订单为五亿六千万令吉。虽然积极拓展其它业务，但油气业还是公司主要的服务对象。油气领域的复苏，是公司的一剂强心针。

辉高的春天，是不是已经到了？

KM
15/3/19

BREM柏年控股 等待的价值？

又是新的一年了。经历了让大多数人失望的2018（包括自己在内，呵呵），希望大家对投资股票还是乐观的。2019也将挑战重重，但这一个月来不少公司的股价已回弹，希望是好预兆吧！

今天要说的公司其实是老调重弹，因为冷眼大师在2011年已经提过了。最近重新看了公司的资料，就再谈一谈。

柏年控股 （主板建筑股），于1993在大马交易所上市。公司的主要业务有四项，包括建筑，房地产开发，物业投资以及水供服务。公司的基本面就不详细说明了，简单地说不算差，差不多年年有盈利有股息，目前现金流也健康，但营业额不稳定。近几年的营业额分布如下面的图表：

公司最让人感兴趣的其实是所持有的土地。根据2018的年报，公司目前拥有468.9英亩的未发展地皮，账面价值为3.42亿令吉。公司目前市值是2.6亿令吉，单单公司的地皮就已高过公司的市值了。如果再仔细看的话，不难发现不少地皮的账面价值其实是比目前的市值少很多。因这些地皮是用来发展房屋的，不能重新估价，故目前还保持当初买入的价钱（这句话是冷眼前辈说的）。简单的说，公司的资产可能是被低估的。

根据帝亿置地(Titijaya, 主板产业组)2018的年报，柏年通过子公司持有帝亿置地5.15%的股权,目前市值大约马币2千2百万。柏年是因在2017年脱售联营公司NPO Builder Sdn Bhd而换得帝亿置地的股票。NPO Builder Sdn. Bhd.拥有巴生武吉拉惹(Bukit Raja, Klang)两块总面积达46.2英亩(acres)的土地。当时给出这46.2英亩土地的估值为1亿4千2百万，大约相等于每平方英尺七十令吉(RM70/square foot)。

当时帝亿置地是以每股价值RM1.45发出48,365,467新股于柏年以购入NPO Builder Sdn Bhd。经过1拆2和在8/6/2018卖出27,500,000股后，目前尚持有69,230,934股。柏年在帝亿置地的股票是亏损的，公司已经从2018的4Q开始一共做了大约3千3百万令吉的亏损减值。因卖出NPO Builder Sdn Bhd所得的大约4千4百万令吉盈利也亏得七七八八了（如果当时收的是现金那该有多好啊！）。如果帝亿置地股价还继续跌的话，公司还需要做减值。相反的，如果股价上升，公司账面就会出现盈利。目前柏年每天都在回购自家的股票，交易量大多数都是因为股票回购，所以股价才会稳守在RM0.745-0.75之间。

从柏年2018年报的产业列表中可发现，公司还拥有巴生武吉拉惹一共4.71英亩（约20.5万平方英尺）的地皮，属于永久地契。让人惊讶和感兴趣的是，这空地的账面价值只有区区的九千令吉，是在1994年买入的。如果根据当时卖给帝亿置地的市价计算，目前这块空地也值1千5百万令吉。

另外，公司在巴布亚新几内亚拥有水务业务的特许经营权（通过持股51%的子公司）。这个长达22年特许经营权即将在2019年六月届满。从之前的年报和季报可以看出公司很有信心能在当地获得价值12亿令吉的新合约。但根据星洲在股东大会后的报道(https://www.sinchew.com.my/content/2018-09/21/content_1795694.html)：“该国和我国一样刚换新政府，该公司需耐心等待新政府的答复”，也许在暗示公司得标的几率已大大降低了。如果真的不得标，短期内将对公司造成不小的打击，因水供服务所贡献的盈利占了公司总盈利蛮大的百分比。

总结对公司不利的因素有以下几点:
1. 建筑业务和房地产目前处低潮期。
2. 雪隆一带商场过剩，可能影响柏年商场出租率。
3. 可能没法获得巴布亚新几内亚的新合约。

公司作风较保守，因公司多年前购入的地皮很多都还没发展。虽然这些资产要比公司市价来得高，但要等公司释放地库的价值需要多久是我们局外人无法预测的。很多时候身为散户的我们通常都没有这种耐性，因为时间成本可能太高了。等或不等，就以以上这几点共大家参考。

最后，祝大家新年快乐、投资愉快！